Эта новость скорее в меньшей степени познавательна и в большей степени забавна, но как бы там ни было. На графике ниже показаны котировки по 5-летним CDS на облигации выпущенные штатом Калифорния и правительством Казахстана (sic, см. прим. ниже). Как отмечает Блумберг, если рассматривать Калифорнию как отдельную экономику, то она была бы 8-й по величине в мире, в то время как Казахстан – 144-е место. Несмотря на это, рынок считает, что облигации Калифорнии на 50% рискованнее облигаций Казахстана.

Источник: Calafia Beach Pundit.

Необходимо еще раз отметить, что природа суверенных CDS Казахстана не совсем ясна. В частности, правительство Казахстана на данный момент не имеет еврооблигаций в обращении, и по разным источникам условием выплаты по CDS является дефолт одной из квазигосударственных структур вроде КТЖ, либо дефолт по внутренним государственным ценным бумагам.

Поэтому подобное сравнение, как и указано в цитате, не стоит воспринимать слишком серьезно.

+ см. другую попытку сравнить страновые риски, в которых Казахстан также получился менее рискованным, чем США.

Источник: сайт Национального банка.

Если с парой доллар США – тенге все понятно (кредит в долларах – денежный поток в тенге – девальвация – усиление долговой нагрузки), то с рублем – нет. По идее одним из аргументов девальвации является поддержка отечественных производителей, однако если верить данным опроса предприятия реального сектора в целом не испытали положительного влияния ослабления тенге (в частности, относительно рубля).

Возможно влияние девальвация на сокращение внутреннего спроса перевесило плюсы ослабления, или же предприятия не смогли отличить общий спад от влияния изменения курса. Хотя возможна и менее оптимистичная версия – значительная часть внутренних производителей (не сырьевые компании) так или иначе зависят от импорта промежуточных товаров, в том числе из России. Соответственно, ослабление тенге не только подкосило спрос, но и увеличило производственные издержки.

В любом случае, эти данные хоть и не позволяют оценить общее влияние девальвации на реальный сектор (нет данных по размеру предприятий, их выпуску), но интересны тем, что поддержка реального сектора через девальвацию не вызвала соответствующего восторга почти у трети предприятий (28%).

Как уже замечали председатели НБРК (нынешний и предыдущий), природа и поведение котировок по суверенным CDS Казахстана несколько загадочны. Мои попытки узнать какие именно обязательства покрывают данные CDS пока не увенчались успехом (небольшой обзор CDS  в одном из предыдущих постов о кредитных дефолтных свопах).

Однако этот инструмент торгуется и динамика котировок отражает крупные события в казахстанском финансовом секторе. На графике ниже представлена динамика с начала 2007 года по 2 июня 2009 г, с легендой основных событий.

На графике видно, что рост экономики с 1999 года сопровождался ростом цен на нефть. При этом необходимо отметить, что в это же время наблюдался быстрый рост производства нефти. Совокупное влияние ценового и физического факторов оказывало большой эффект на рост экономики.

Согласно последним данным с рынка сырой нефти, цена на нефть возобновила рост после небольшого периода относительной стабильности (стоимость барреля нефти сорта Брент вчера была более 60 долларов). Если этот рост будет устойчивым, то он безусловно окажет поддержку экономике Казахстана, однако ряд других факторов делает маловероятным сценарий быстрого оживления экономики и возврата к пиковому значению на графике. В среднесрочной перспективе все выглядит гораздо радужнее: рост цен на нефть, запуск Кашагана, различные инфраструктурные проекты…

Пожалуй наиболее известным валютным спекулянтом является Джордж Сорос. В результате масштабной атаки на британский фунт в 1992 году, Сорос вынудил Банк Англии отказаться от поддержки искусственно дорогого фунта. Интересно то, что размер средств в распоряжении Сороса изначально составлял около 1 млрд. долл. США, но атака была проведена с помощью заемных средств в размере более 10 млрд. долл. США.

Принцип спекулятивных атак заключается в создании резкого дисбаланса спроса-предложения на местном валютном рынке. В такой ситуации центральный банк имеет два варианта действий – защита обменного курса и отказ от валютных интервенций (ведет к девальвации валюты). Защита обменного курса может быть очень дорогой, ведь центральному банку заведомо неизвестно о масштабах атаки.

Если центральный банк сможет защитить курс, то спекулянты понесут значительные потери, но центральный банк также потеряет существенный объем резервов, тем самым подвергая себя риску последующей спекулятивной атаки. Но если центральный банк откажется от поддержания курса, то спекулянты зарабатывают на резком ослаблении атакуемой валюты.

Одним из индикаторов доходности игры против валюты, является доходность по форвардным сделкам на продажу этой валюты. Беcпоставочные форварды (non-deliverable forwards, NDF) это производный инструмент, используемый для спекуляций или хеджирования рисков изменения обменного курса. Котировки NDF зависят от процентных ставок в национальной, иностранной валюте, но также отражают ожидание будущего обменного курса.

Если посмотреть на данные по предполагаемой доходности беспоставочных форвардов (NDF implied yield), то понятно, что в текущей экономической обстановке, спекуляции на валютном рынке Казахстана являются самым прибыльным занятием.

Как видно на графике, до недавней девальвации доходность игры против тенге превысила 60% (в годовом выражении). Что настораживает, так это временный эффект девальвации – доходность вновь поднялась до 60%.

Возможно (и это всего лишь возможность), что скачки торгов на КФБ на протяжении нескольких дней до девальвации были своего рода спекулятивными атаками, в результате которых НБРК пришлось отступить от поддержки уровня в 120 тенге за 1 долл. США. Учитывая сохранение высокой предполагаемой доходности по NDF, НБРК будет принимать меры по снижению вероятности и масштаба спекулятивных атак против тенге.

Так, глава НБРК уже заявлял о том, что при необходимости может быть ограничена тенговая ликвидность (глядя на продолжающийся рост Казпрайм, похоже это уже имеет место).

«Мы в любой момент, в течение нескольких дней, можем создать тенговый голод на рынке и укрепить его курс, чтобы предупредить действия спекулянтов, – говорит Григорий Марченко. – При этом никаких интервенций не потребуется».

Источник: ссылка.

У НБРК есть и другие варианты для ограничения спекулятивных операций, а с вхождением правительства (через ФНБ Самрук-Казына) в капитал двух крупных банков имеется возможность дополнительного контроля местного валютного рынка.

При этом понятно, что в рамках экономики дальнейшая девальвация не выгодна ни банковской системе (в целом), ни заемщикам, ни реальному сектору (повышение конкурентоспособности, о котором так часто упоминают, имеет лишь временный эффект, т.к. в среднесрочной перспективе конкурентоспособность можно улучшить только через повышение производительности основных факторов производства). Однако соблазн спекулятивных игр против тенге по-прежнему высок и отдельные игроки могут пойти на риск…

По мере необходимости буду давать комментарий, но в данном случае воздержусь, т.к. не желаю навязывать свою интерпретацию.

Пояснение: первый овал охватывает девальвацию в России и последовавший (с лагом в 2 квартала) переход на СПОК тенге, второй овал охватывает начало девальвации рубля, последовавшая девальвация тенге (с чуть меньшим лагом) и ближайшее будущее.